《福布斯》：中国经济泡沫——央行主导的旁氏骗局
《福布斯》12月号刊登封面文章《中国泡沫》（The China Bubble）指出中国的经济现状与20年前日本股市与房地产市场崩溃前夕的状况没有什么两样，以借贷和哄抬为支撑的泡沫一旦破裂，后果不堪设想。
泡沫迹象
泡沫化最明显的迹象包括：政府官僚机构强迫国营企业接受银行贷款来为自己提供资金；地方政府通过向它们自己的企业索要天价变卖土地、并要求企业预付税款来满足预算；中国人民银行则往整个经济系统毫无节制的放贷；未清偿债务总额接近当年日本房市崩溃的预警水平。
从表面看，中国经济令世界羡慕。在发达国家竭尽全力才能勉强维持微不足道的一点增长，并试图摆脱两位数的失业率时，中国仍以8%的增长率飞奔。这个4.7万亿美元的经济体，似乎被看成世界的发动机和未来经济的原型。然而，如果仔细看看，中国的现状与二十年前日本在其股市和地产市场熔化式崩盘前夕的情况没有什么两样。借贷和哄抬支撑的投机式疯狂在鼓吹这个泡沫。一旦价格暴跌，后果不堪设想。
央行主导的旁氏骗局
美国西北大学的中国问题专家史宗翰(Victor Shih)说：“这是中央银行领导的一个旁氏骗局，它可以印钞票。”
美国截止到6月底的7.2万亿债务是其GDP的50%。中国官方披露的8400亿美元公共债务不到其GDP的20%。但中国人民银行和财政部很难摆脱资产负债表之外的1.5万亿债务，这些债务正是各省、市以及它们自己控制的实体所亏欠的。而且它们还被迫承担1万亿美元的担保，即所谓“政策银行”在政府指示下发放的贷款（包括没有任何经济意义的贷款）以及过去10年中政府帮各大商业银行抹去的不良贷款。
将这几项加起来，那么中央政府面临的债务将等于甚至超过2009年GDP的70%。这还是没有把今年产生的任何不良贷款计算在内，要知道今年全国的债务金额增加了30%。
和几年前的美国地产业类似，中国的大型开发商资产负债率都很高，而且依赖低利率和攀升的房价。各市政府也陷在这个资产的泥淖中，它们通过变卖土地筹集资金供养自己。
只要中国还在快速增长和都市化，各大城市就会不断的推出新的写字楼和豪华商场，以供多年后人们租用。比如在天津，如果按照现在的吸收率计算，目前在建的优质写字楼空间足以供未来25年来填充。北京顺义县的一块宅地，上个月以400美元一平方英尺的价格售出，创下全国记录。竞价者绝大多数是国营公司，获胜者不是别人，正是顺义县（政府）自己的开发商。开发商从哪儿弄来的钱尚不清楚，但顺义县将会有7.4亿美元的收入登记造册。
纯粹的信贷游戏
中国重商主义的贸易政策是资产泡沫的另一个贡献者。通过人为压低其货币价值，各地人们很难到国外投资，迫使大量资本人为的追逐国内投资，虚张房地产和股票价格。2007年中国曾出现过类似情况，不久其股票价格即折损2/3，但那时主要是货币紧缩引起的。
著名独立经济学家谢国忠认为这纯粹是一个信贷游戏，比以往多次泡沫危机都要严重。
11月下旬，中共政治局宣布国家货币和财政宽松政策将持续到2010年。可以想像市场的反应是喜出望外。然而看到十几年前俄罗斯和巴西金融危机前夕曾出现过同样景象的经济学家们就没有那么乐观了。北京大学金融学教授和中国经济和主权债务专家佩蒂斯（Michael Pettis）说：“资产债务表上负债越多，无论你是否看的见，借款实体受到冲击时就越脆弱。”
尽管章家敦2001年出版的《中国即将崩溃》的预言没有实现，但泡沫有一个值得一提的特点，就是它的持久性出乎许多观察家的意外。福布斯曾经在6年前的一篇封面文章中过早的警告美国房市泡沫将威胁经济。一旦泡沫最后破裂，往往就伴随着一声巨响。
过去10年的头9年当中，中国经济每增加1美元的产出，就平均增加1.5美元的信贷。但是总部位于摩纳哥的对冲基金公司Pivot Capital Management估计，今年以来，由于过多的钱追逐国内投资，这个比例跃升到：每增加1美元的GDP产出，就增加7美元信贷。PCM总结到：总而言之，中国的信贷（包括政府和私人）和年度GDP维持在160%，到2011年将达200%，这和1991年日本的水平相当，但日本经济也正是那时靠近摇摇欲坠的悬崖。所有这些都指向一点：那就是中国的信贷增长不可能再持续很久，否则等在前面的只能是危机。
假如中国的审判日有一天真的到来，很难说将会是日本式的通缩、俄国式的通货膨胀还是美国式的停滞。目前，私营、半私营和国营企业还在维持增长。据信一些资金匮乏的地方政府正要求企业预付 2010年的企业税来满足今年的预算。这种事情应该只是出现在新泽西或加州的恶作剧，而不应该发生在现金充裕的中国。
关联交易引发违约风险
关联交易是另一种受欢迎的资金来源。史宗翰举例说，海南高速公路股份有限公司是中国南方一家政府拥有的车队。去年借出约4000万美元给其创始股东－－海南交通运输厅，并将这项贷款作为到期资产放到资产负债表上。这使得海南高速公路可以从国营的金融机构提供的新建设贷款获取更多的额外贷款，从而增加了最终违约（不偿还贷款的）风险。
西方和香港的投资者也几近疯狂。广州的开发商恒大地产集团最近通过在香港首次发行股票筹集到8亿美元从而摆脱亏欠的短期债务。而且这次上市给与其140亿美元的市值。这是在和谁开玩笑呢？该公司今年60％的“利润”预计来自提高其已经编入报告的房产的价值，这种诡计正是中国房地产开发商共同的收益来源。
与地产泡沫后期阶段的典型表现一样的是，很多中国投资者似乎已经抛弃用租金收益作为衡量房子价格的标准，而宁愿选择被愚弄的高价。在北京市中心，今年的写字楼卖到每平方英尺400美元，而不管许多写字楼根本租不出去以及更多写字楼正在建设中的事实。其中占主导地位的买家是国有企业，包括银行和保险公司。
附：庞氏骗局
庞氏骗局是一种最古老和最常见的投资诈骗，是金字塔骗局的变体，很多非法的传销集团就是用这一招聚敛钱财的，这种骗术是一个名叫查尔斯·庞齐的投机商人“发明”的。它是指以高资金回报率为许诺，骗取投资者投资，用后来投资者的投资去偿付前期投资者的欺骗行为。
“庞氏骗局”源自于一个名叫查尔斯-庞齐（Charles Ponzi，1878-1949）的人，他是一个意大利人，1903年移民到美国。在美国干过各种工作，包括油漆工，一心想发大财。他曾经在加拿大因伪造罪而坐过牢，在美国亚特兰大因走私人口而蹲过监狱。经过美国式发财梦十几年的熏陶，庞齐发现最快速赚钱的方法就是金融，于是，从1919年起，庞齐隐瞒了自己的历史来到了波士顿，设计了一个投资计划，向美国大众兜售。
这个投资计划说起来很简单，就是投资一种东西，然后获得高额回报。但是，庞齐故意把这个计划弄得非常复杂，让普通人根本搞不清楚。1919年，第一次世界大战刚刚结束，世界经济体系一片混乱，庞齐便利用了这种混乱。他宣称，购买欧洲的某种邮政票据，再卖给美国，便可以赚钱。国家之间由于政策、汇率等等因素，很多经济行为普通人一般确实不容易搞清楚。其实，只要懂一点金融知识，专家都会指出，这种方式根本不可能赚钱。然而，庞齐一方面在金融方面故弄玄虚，另一方面则设置了巨大的诱饵，他宣称，所有的投资，在45天之内都可以获得50%的回报。而且，他还给人们“眼见为实”的证据：最初的一批“投资者”的确在规定时间内拿到了庞齐所承诺的回报。于是，后面的“投资者”大量跟进。
在一年左右的时间里，差不多有4万名波士顿市民，傻子一样变成庞齐赚钱计划的投资者，而且大部分是怀抱发财梦想的穷人，庞齐共收到约1500万美元的小额投资，平均每人“投资”几百美元。当时的庞齐被一些愚昧的美国人称为与哥伦布、马尔孔尼（无线电发明者）齐名的最伟大的三个意大利人之一，因为他像哥伦布发现新大陆一样“发现了钱”。庞齐住上了有20个房间的别墅，买了100多套昂贵的西装，并配上专门的皮鞋，拥有数十根镶金的拐杖，还给他的情人购买了无数昂贵的首饰，连他的烟斗都镶嵌着钻石。当某个金融专家揭露庞齐的投资骗术时，庞齐还在报纸上发表文章反驳金融专家，说金融专家什么都不懂。
1920年8月，庞齐破产了。他所收到的钱，按照他的许诺，可以购买几亿张欧洲邮政票据，事实上，他只卖过两张。此后，“庞齐骗局”成为一个专门名词，意思是指用后来的“投资者”的钱，给前面的“投资者”以回报。庞齐被判处5年刑期。出狱后，他又干了几件类似的勾当，因而蹲了更长的监狱。1934年被遣送回意大利，他又想办法去骗墨索里尼，也没能得逞。1949年，庞齐在巴西的一个慈善堂去世。死去时，这个“庞齐骗局”的发明者身无分文。
自庞齐以后，不到100年的时间里，各种各样的“庞齐骗局”在世界各地层出不穷。随着中国改革开放的进程，改头换面地“庞齐骗局”也大量进入中国。在上个世纪80年代，我国南方地区曾经出现一种“老鼠会”，就是“庞齐骗局”的翻版。而更令人熟知的 “庞齐骗局”改进版，就是各种各样的传销。一些在中国发生的非法集资案，大多也都是“庞氏骗局”的再现。某些突然暴富的中国商业奇迹，例如前不久被拆穿的浙江26岁的女富豪吴英，其发财手段也是“庞氏骗局”的再现。2007年蚁力神事件，也是类似的骗局，利用新加入的购买设备和蚂蚁种的钱来支付之前的投资者。其他如万里大造林，事实上也是这一“古老”骗局的更新版，只不过“庞氏骗局”45天回报周期，被万里大造林改为8年。其他如向农民推销种植某种奇怪的农产品或养殖产品，然后许诺高价回收，都属于此类骗局。甚至还有人把中国股市的某些行为，也称为“庞氏骗局”的翻版，不是完全没有道理。
中国的黑社会不是很发达，却有比较发达的江湖社会。江湖社会中有各种各样的骗钱招数，几百年来，这些骗术万变不离其宗地出现，改头换面，换汤不换药，以适应现代社会的现实条件，屡屡使人上当。而纳斯达克的前主席伯纳德-莫道夫也采取了同样的办法，将古老的骗术用现代金融手段再包装后，使其重新焕发生机。这类骗术每次出现，即使最后被拆穿，也会造成小额“投资人”的损失，比方说“万里大造林”， “投资者”想挽回全部损失几乎是不可能的。在此问题上，现代银行与“庞氏骗局”的差别在于，国家政府会保证储蓄者的利益。
由于“庞氏骗局”并不高明，受骗的大都是社会底层民众，涉及的范围会比较大。虽然莫道夫已被 FBI逮捕，但是，这种事情并不会绝迹。在中国如此，在美国，在世界其他地方都如此。所谓防范，只有靠人们自己的警惕，而关键在于，不要贪心，不要以为天上会掉馅饼。不要相信那些轻易就能赚大钱的鬼话。但是，现代社会在金钱欲望的引导下，越是违背常理的赚钱大话，越是容易使人相信。这也常常使人无奈。对于某些人来说，吃亏上当也不会吃一堑长一智，前车之鉴也没有任何作用。我们还能怎么办？在“庞氏骗局”的原始正宗版里，也只有少数“投资者”挽回了一部分损失。
庞氏骗局 共性特征
各种各样的“庞氏骗局”虽然五花八门，千变万化，但本质上都具有自“老祖宗”庞齐身上沿袭的一脉相承的共性特征。
一、低风险、高回报的反投资规律特征。众所周知，风险与回报成正比乃投资铁律， “庞氏骗局”往往反其道而行之。骗子们往往以较高的回报率吸引不明真相的投资者，而从不强调投资的风险因素。各类案件的回报率可能存在差异，有些高得离谱，如庞齐许诺的投资在45天之内都可以获得50%的回报，有些则属于稳健的超常回报，如麦道夫每年向客户保证回报只有约10%，但他非常强调“投资必赚，绝无亏损”。但无论如何，骗子们总是力图设计出远高于市场平均回报的投资路径，而绝不揭示或强调投资的风险因素。
二、拆东墙、补西墙的资金腾挪回补特征。由于根本无法实现承诺的投资回报，因此对于老客户的投资回报，只能依靠新客户的加入或其他融资安排来实现。这对“庞氏骗局”的资金流提出了相当高的要求。因此，骗子们总是力图扩大客户的范围，拓宽吸收资金的规模，以获得资金腾挪回补的足够空间。大多数骗子从不拒绝新增资金的加入，因为蛋糕做大了，不仅攫取的利益更为可观，而且资金链断裂的风险大为降低，骗局持续的时间可大大延长。
三、投资诀窍的不可知和不可复制性。骗子们竭力渲染投资的神秘性，将投资诀窍秘而不宣，努力塑造自己的“天才”或“专家”形象。实际上，由于缺乏真实投资和生产的支持，骗子们根本没有可供仔细推敲的“生财之道”，所以尽量保持投资的神秘性，宣扬投资的不可复制性是其避免外界质疑的有效招术之一。当年《波士顿环球时报》的记者曾经撰文揭露庞齐的骗局，却被庞齐以“不懂金融投资”为由加以批驳。麦道夫也故弄玄虚，从来不向别人交代每年稳赚10%的投资诀窍。
四、投资的反周期性特征。“庞氏骗局”的投资项目似乎永远不受投资周期的影响，无论是与生产相关的实业投资，还是与市场行情相关的金融投资，投资项目似乎总是稳赚不赔。万亩大造林计划仿佛从不受气候、环境、地理因素的影响，麦道夫在华尔街的对冲基金也能在二十年中数次金融危机中独善其身，这些投资项目总是呈现出违反投资周期的反规律特征。
五、投资者结构的金字塔特征。为了支付先加入投资者的高额回报，“庞氏骗局”必须不断地发展下线，通过利诱、劝说、亲情、人脉等方式吸引越来越多的投资者参与，从而形成“金字塔”式的投资者结构。塔尖的少数知情者通过榨取塔底和塔中的大量参与者而谋利。即便是高深莫测的纳斯达克前董事会主席麦道夫也免不了拉拢下线的俗套，大量利用朋友、家人和生意伙伴发展“下线”，有的人因成功“引资”而获取佣金， “下线”又发展新“下线”，滚雪球式的壮大为“金字塔”结构。
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