7000亿美元援救计划只能短期提振市场信心；排斥来自非
西方国家的投资，是美国解决当前问题的主要障碍
美国政府紧急推出一套援救金融体系的措施。这些措
施被称做B计划，其内容包括：（1）成立一个政府机构，接管金融机构7000亿美元的
不良资产——这个数字还不包括援救AIG、房地美和房利美（下称“两房”）支出的近3000
亿美元；（2）给金额高达3.4万亿美元的货币市场基金提供担保；（3）暂时禁止对近
800只金融股的卖空。
这些措施挽救了市场，但是，幸福的感觉不会持续太
久。B计划不会扭转美国经济颓势。2009年，美国经济增长将下滑大约2个百分点。长
期而言，美国仍需理清如何支付危机导致的损失，减小实体经济与金融业的杠杆
率，并找到非债务刺激经济增长模式。这次不仅是投资者的信心危机，而且美国经济
的基本面出了问题。
华尔街空前考验
雷曼兄弟申请破产保护引发金融市场剧烈震荡，美国
政府不得不紧急出台B计划。一年前，危机伊始，美国政府就曾试图稳定金融体系。贝
尔斯登倒闭时，美国政府劝说摩根大通购买它，并以美联储提供300亿美元接管部分不
良资产作为激励。“两房”财务出现危机，美国政府接管了它们。到了雷曼兄弟和美
林，美国政府劝说它们开展自救。但是，为寻找最有利于自己的交易（通常是能让老
板升职的交易），这两家投行花了很长时间。看出它们自救缓慢的原因，美国政府决
定“杀鸡给猴看”，让雷曼兄弟倒闭。但它没有让AIG步雷曼兄弟后尘，接管了这家保险
巨头。因为AIG就是那只“猴子”。
但是，雷曼兄弟破产让已经脆弱的金融市场更加恐
慌。养老基金等机构投资者重新思考这个问题：它们该和谁做生意。华尔街坍塌的谣
言四起，使机构投资者已经准备从华尔街撤出。一旦机构投资者撤出，华尔街的金融
机构将会大批关门。这也是为什么雷曼兄弟倒闭后，卖空者大量抛出高盛和摩根士丹
利的股票。两大投行股票顿时疯狂下跌，感觉就像华尔街的末日来临。如果政府那时
不采取措施，美国金融体系可能真的崩溃。
有一点很讽刺。华尔街孕育了对冲基金（卖空
方），这次却差点被它害死。2001年科技泡沫破灭后，对冲基金开始活跃。它们的成
长很快，现在已经管理2
万亿美元资产，而且大到可以与华尔街较量。这像是现代
版《俄狄浦斯王》（Oedipus
play）。对冲基金杀害了它们的双亲，占领了它们的王
国。虽然政府的措施暂时拖住它们，但是，离悲剧结束尚早。
有的学究和政府官员们，对保尔森和伯南克处理危机
的方式赞不绝口。我不太同意。因为他们没有理解这场危机的根源。这场危机标志着
“格林斯潘债务王国”
倒塌。华尔街贵族们通过将债务反复打包——它们被称做衍
生品，每年获得数十亿美元收入。但是，政府不可能维持住这个大泡沫。危机过
后，金融体系应会焕然一新。政府应该查封所有破产的金融机构，清理股东和债权
人，迅速降低杠杆率，吸引国外投资，重建规模更小但生机盎然的金融体系。相
反，美国政府却指望制造泡沫的人来解决问题。
大多数华尔街大腕们已经被开除了，但是拿着上百万
美元的解雇金。可能的话，他们终有一天会受到惩罚。幸存的人，仍然不相信他们的
成功是一个幻影，还继续维护着他们的王国。在泡沫中，只需要胆子大，就可以成
功，而不需要聪明才智。但是，成功却让他们相信自己都是聪明人。这也是为什么他
们结局如此悲惨——
连他们都不能理解自己创造的金融工具。所以，政府援救
这些人的努力一直没有收到效果。
美国政府采用拖延战术，是考虑到正在进行的总统大
选。美国政府援救市场的行为，暴露出过去它们在经济政策上的决策失误。这会降低
共和党候选人麦凯恩
11月当上总统的可能。现在的市场形势，逼迫美国政府不
得不采取行动。布什政府的援救行动，很可能让麦凯恩错失当选总统的机遇。
B计划难担重任
B计划如何实现呢？我认为它只会暂时提振市场信
心。投资者幻想政府接管不良资产，麻烦已经过去，“正常生活”将重新开始。这种天
真的想法很快就会破灭。谁来为这些损失埋单？政府会追究股东和债权人的责任
吗？那些房屋贬值的纳税人能有钱来偿付这些损失吗？已经负债10万亿美元的政
府，还能借更多的钱来支付这个大账单吗？
即便为不良资产的损失埋了单，美国经济的杠杆率仍
然很高。重组美国经济需要大笔资金。2007年，美国的非金融部门债务占GDP的
226％。十年前，这一数字还仅为183％。同期，金融部门债务从占GDP64％的水平上升
到114％。因此，泡沫破灭后，真实经济可能需要开展股权融资，所需资金约为
5.5万亿美元，相当于美国股市市值的三分之一。即便美国
人可以勒紧腰带，提高储蓄率，来使股市繁荣，这个过程也太漫长，难让市场情绪平
稳。美国可能需要借助外国资本，约占所需资金的一半。
美国金融部门可能必须减少5万亿美元到8万亿美元债
务，来降低杠杆率。美国的不良资产也差不多有几万亿美元。其中，已经报告的损失
超过了4000亿美元。新的损失甚至远超过这个水平。危机开始前，总体损失已经接近
美国金融体系的资本，因此，美国可能必须让债权人——以外国央行为主——成为它几大
金融机构的主要所有者。去年一轮集资浪潮，美国金融机构只将少数的股权卖给其他
国家的主权财富基金。它们对这些金融机构没有任何控制权，当然对遭受的损失很愤
慨。未来的融资模式里，美国的金融机构可能必须卖给外国人大量股权，使它们可以
有更大的控制权。
解决美国危机，必须由那些外汇储备高达10万亿美元
的国家参与——美国经济资本不充裕。一个折中解决方案，可能是用一种形式的债务替
代现在的债务。B
计划就是这种方式。当骗局无法继续下去，印钞票就成了
惟一出路。这将最终导致美元体系崩溃以及美国出现恶性通货膨胀。全世界应该防止
出现这样悲惨的结局。中国、日本、科威特、沙特阿拉伯、阿联酋等有巨大外汇储备
的国家，应该同美国政府坐下来商讨，找到美国资产重组的方案。这些国家应将它们
的美元债权，例如美国国债，交换成股权类资产，例如股票。
全球协力是关键
有序解决美国危机对全世界都有好处。如果美国通过
印钞票来解决问题，持有美元资产的投资者就会受到损失，世界经济也会陷入无法想
象的衰退。过去十年，美国不断提高的杠杆率促进了全球需求增长，从而推动了全球
经济增长。它导致美国出现巨大贸易赤字以及美国贸易伙伴的巨额外汇储备。这些外
汇储备循环回到美国，购买美国的债券，推高了它的杠杆率，刺激了需求增长。因
此，美国贸易伙伴的巨额外汇储备和美国经济过高的杠杆，是同一枚硬币的两面。很
难想像问题的解决方案不会需要多边同时参与。
美国需要改变对待外国投资的政策。排斥来自非西方
国家的投资，是美国解决当前问题的主要障碍。
人们记得，中海油试图收购优尼科（Unocal）曾遇到
巨大阻碍，迪拜港口世界（Dubai Ports
World）被迫撤出对美国的港口投资。如果美国可以成功地
推进债务和股权转换，股权所有者应该是亚洲国家以及石油出口商。美国人不太适应
这些国家成为其公司所有者，但是，他们没有别的选择。在对待国外投资者方面，美
国应该向英国学习。
虽然上述建议对全世界而言会带来双赢局面，但
是，它施行的几率很低。美国对自己的评价仍不太现实。美国是世界上最大的债务
人，可它的行为却像最大的债权人。美国人可能需要经历更多的磨难，来改变态度。
美国不愿接受来自非西方国家的投资，最后只能依靠
印钞票。美联储可以购买任何联邦政府发行的“废纸”，来弥补处理不良资产时的损
失。这将导致较高的通胀率。当外国人抛售它们的美元资产，美元会崩盘。美国可能
经历恶性通货膨胀和经济混乱。
虽然金融危机离结束尚远，但是，经济危机已开始悄
悄向我们靠近。过去十年，高杠杆支持美国消费刺激增长的模式。美国需求中重要的
一块，是由这个泡沫来支持的。当泡沫破灭，那部分需求也会消失。即将到来的衰退
可能是50年来最严重的一次。2009年，美国经济增长会下滑2个百分点。
很多人可能对我的观点比较怀疑。一年前，当危机发
生时，每个人都对最坏情况很担忧。但是，美国经济一直没有明显放缓。很多人认
为，这是因为即便美元贬值30％，美国出口仍然表现良好。但是，出口不是美国最重
要的部门。美国经济没有降低它的杠杆。美国的非金融部门的债务从一年前30.4万亿
美元，上升到
2008年中32.4万亿美元，同期，金融部门的债务也从15万
亿美元上升到16.5万亿美元。经济和金融体系的稳定是建立在泡沫之上——不断用新的
债务来覆盖不能偿还的债务。
市场的压力让美国不得不作出调整。就像1998年亚洲
国家遇到的情形，美国必须减少债务。这表明，不会再有贷款来支持美国现在的巨额
消费；美国房地产价格会加速下降。这两方面因素将引发经济大规模收缩。这会表现
在失业率上。2009年，美国失业率可能上升到8％以上，这将进一步放大经济收
缩。1997
年，亚洲金融市场崩溃，在随后的1998年，它们的经济也
大幅减速。美国在重复这个故事。
明年经济出现衰退，但复苏还遥遥无期。1999年，当
时全球经济形势很好，亚洲国家让本币贬值，拉动出口强劲增长，经济迅速复苏。但
是，同样的事不会在美国发生。欧洲和日本因为老龄化问题，需求疲软。新兴市场也
没有成长到足够支持美国复苏的程度。在未来若干年，美国经济都会表现平平。
世界各国政府都在采取措施来维持金融市场的稳
定。它们的效果不会持久。柏林墙倒掉之后，世界经历了一次空前的繁荣。全球化通
过在世界范围的分工，刺激了产出增加。但是，房地产重要的一部分是负债泡沫。在
泡沫时期，全球化的标志达沃斯论坛曾高度赞扬华尔街领导的金融资本主义。现
在，这个模型不再可信。我们正迈入另一个世界。与过去相比，未来华尔街的工作不
会像从前光鲜耀眼，不过比芸芸众生还是要好一些。但是，转型的过程是痛苦的
