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By Bill Powell / Shanghai
Monday, Mar. 22, 2010
Rita Lee/译
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当你看着上海出租车司机杨金玉（音译）每天一边开着出租穿梭于上海市内拥挤的车流，一边时不时对着手机咕咕囔囔时，你不会觉得他像个地主。政府当年拆迁他
位于上海市中心的房子时，他用拿到的补偿金买下了一套市郊的房子。8年过去了，经过几番精打细算的再投资，他已经在上海拥有了3套地产。现在，他有更大的
打算——一套位于市郊的5室滨河别墅，它曾经属于一个山西煤矿主，但业主从未住过。“他想卖多少钱？”杨金玉2月底向当地的房产经纪人询价，当被告知业主
报价73.5万美元（约合501.7万人民币）时，他眼都不眨一下，“我要了。”
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从传统经济学的角度来分析这个案
例的话，我们可以得知：房地产投机性泡沫已经开始积累了。近日来，越来越多的经济学家、國際投資者、对冲基金经理和银行家绞尽脑汁也找不出这个看似简单的
问题的答案：中国的房地产业是否是一个大泡泡呢？（可能唯一能让他们更为头疼的问题只剩下美国是否有可能发生双底衰退了）
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他们的焦虑不是没有道理的：2009年，中国经济增长率在这次多年来最严重的全球经济衰退中岿然不动，今年的GDP增长率更可能高至9%以上。而与此同
时，美国和欧洲的经济却仅在缓慢复苏。对于全球数千家企业来说，任何会威胁到中国经济增长的事件都会威胁到这些企业自己。（看看2月12日中国央行宣布提
高存款类金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点导致的标准普尔500的下挫吧）中国经济的任何刺激政策，即使是耗资巨大的政府基础设施建设投资，都比
不上房地产投资对经济增长的促进效果。
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去年，中国经济总增长的90%以上来自于固定资产投资，而商品房和商用建筑的投资又占固
定资产投资总额将近四分之一的比重。考虑到这次世界性经济衰退的导火索是美国房地产业的崩盘，许多经济分析员不禁开始惧怕中国目前的情况会带来更加毁灭性
的后果。上海的独立经济学家谢国忠（Andy Xie）认为“中国的房地产市场是一个巨大的泡沫。”
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从今年年初开始，似乎中国
政府也开始接受了上述观点，它正在试图逐步收紧信贷增长，特别是房地产方面的贷款。3月5日，全国人大召开之日，财政部公布了2010年预算报告，报告中
地方政府为大力发展基础设施建设导致的巨额负债引起了广泛关注。与此同时，温家宝总理告知人大代表：2010年，政府将缩减贷款及新建项目，同时对投机性
房地产投资增加限制条件。对于首次购房者的贷款优惠（20年期房贷利率可从固定的5%打折到比4%高不了多少）已经取消，对于第二套以上的房产购买者的贷
款标准也有所收紧。
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现在出台调控政策已为时晚矣。房地产顾问集团高力国际提供的数据显示：2009年，中国70个大中城市的房价
飚高，在北京和上海，房价涨幅甚至达到了50%-60%。对于地产的狂热已经波及到了流行文化产业。2009年大热的连续剧《蜗居》聚焦了一对沪上年轻夫
妇为了购买一套上海的小公寓，每月需要花费他们收入的2/3还贷的经历。这不是什么故事，而是赤裸裸的现实。谢国忠指出：中国的房价收入比是世界上最高
的，其中城市里的房价收入比已经高于了20（这数据说明一个中等收入的工薪族需要花费其20年的收入才能购买一套平均水准的住宅）
，而美国最高的房价收入比——夏威夷首府檀香山的房价收入比——也不过8.2。
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有些经济学家担忧商品房和商用房的过度供给已经开
始导致地产价格的下降，而政府最近对于调控房价的决心会导致地产价格的硬着陆。在北京，大量商用楼闲置——包括紧邻2008年奥运会游泳场馆“水立方”的
零售业楼盘。高力国际指出：目前的商用楼盘租金与去年同期相比略低，而商品房价也开始走软。根据中国现状研究（China Reality
Research）数据，商品房价在去年年底时达到高点，目前开始下降。
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面对现实，我们只能祈祷
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历史告
诉我们，当泡沫最终崩塌的时候，它们的破坏力是巨大的。中国的房地产泡沫是否已经快要破碎了呢？很多人不这么认为。他们指出，中国与美国的情况不同：首
先，与美国及一些其它发达国家不同，中国房地产开发的融资来源并不太依赖于商业贷款。以杨金玉购买的第一套房产为例，上海复地作为开发商，在没有投入一分
建造费用的时候，就已经卖光了所有的单元。在中国，开发商用购房者购买期房的现款而不是银行贷款的方式来进行建设融资，是非常正常的现象。
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其次，中国的购房者使用贷款融资购房的比例也不大。根据清华大学致力于中国房地产研究的教授Patrick
Chovanec的调查，只有50%左右的购房者在买房的时候申请贷款。其他的购房者都是在购房时一次付清的（而在美国，90%以上的购房交易都是通过贷
款融资的）。一方面，很多购房者都像杨金玉一样，他们在市中心的原有住房被政府征用拆改了，拆迁的补偿金加上自家的积蓄一般来说足以在郊外买一套像样的房
子。谢国忠称这些安置补偿金 “可能是政府对目前经济最重要的刺激手段”。而目前，这种拆改进程远没有停止的迹象。
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另一个影响房
地产市场的因素在于：中国人对于购房的心理需求及法律对人们投资方式的限制。文化大革命的动荡刚过去34年，离上一次恶性通货膨胀也不过15年（1994
年CPI增长了21%），中国人把房产视为最重要的保值品（清华教授Chovanec称其为“金条”综合征）。杨金玉说，他从来没有考虑过要出租他的另两
套房产“从房产获得收入并不重要，保有房产就是保障。如果有朝一日我经纪上遇到困难，就可以卖掉它们。这就是它们的意义。”
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中国
公民存款有限的投资渠道支持着杨的这种观点。银行存款利率受到严格监管，而且低的可怜——一般来说普通存款的年利率不足1%；而中国刚刚开始允许其公民投
资海外资产。对于绝大多数人来说，他们的存款只有两个出路：房地产投资或是股票投资。房产像金条，股市像赌场。一般来说，虽然中国人好赌，但他们更爱金
条。
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但以上的理由都不能说明现在的市场是正常的。事实上，深陷泡沫的人们通常会为经济泡沫不会破裂找到很多言之有理的借口。上个
世纪90年代的东京，人们认为在多山的日本，可用地比起人口来说只会越来越少，所以房价不可能崩盘。这理由直到现在看上去都很充分，可后来的事实证明，理
由充分与否与泡沫破裂与否实在没什么关系。
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温家宝在其在人民代表大会的开幕致辞中说，2010年将是中国经济形势空前复杂的一
年。他的观点毫无疑问是正确的。中国的房地产业降温是早晚的事，也许还会是个硬着陆。现在面临的问题是，房地产业的衰退如果过早，这个全球发展最快的国家
的经济发展将无以为继。目前，中国的出口仍然疲软，而由于过去两年大力发展基础建设，全国可以拉动经济的基建工程也有限了。在世界其他经济体正在试图从经
济衰退的泥沼中爬起来的时候，中国政府只能期望靠自己的力量消化这个泡沫。这绝非易事，我们只好与中国的业主们一起，祈祷他们能获得成功。