韩志国：大小非问题已无解决可能 平准基金难出！
基本面全面向坏，政策面全面向好——中国股市的运行正面临基本面与政策面空前剧烈的重大博弈。在国内与国际基本面全面恶化、全球资本市场剧烈动荡的形势下，单靠中国自身的救市政策想稳住股市实在是难上加难。最近一个时期，由于救市政策密集出台，再加上这一个时期上市公司的业绩处于真空期，各种因素叠加在一起促成了股市的一轮反弹，有人在反弹面前又开始忘乎所以，甚至断言新一轮牛市已经开始，第一目标会直冲3500点。这种愿望是可以理解的，但却是不现实的。我虽然对股市的长期趋势一直看空，但我却很希望股市能够上涨，也很希望实践能证明我对股市的看法是错的，因为在没有做空机制的情况下，股市的下跌就意味着财富的损失，意味着成千上万的投资者会处于水深火热之中，这是我最不愿意看到的情景。多少个不眠之夜，我都在关注着国际市场的变化和走势，关注着政府为拯救股市所出台的一系列政策和措施，这种关注和研究的结果使我对股市的运行趋势越发不乐观，对救市政策演变前景的判断也在总体上趋于暗淡。
我对救市政策演变前景的第一个判断是，大小非问题的解决已经没有可能。在今年一月以后，我在中国证券界最早提出了大小非是中国股市最主要威胁的观点，并且认为大小非会导致中国股市暴跌并进入漫漫熊市。当时，我的这种观点几乎没人赞同，但现在，实践已经证明我的判断完全正确。把中国股市下跌的主要原因一古脑地推给美国的次贷危机和金融危机是不正确的，中国股市预期的彻底紊乱和持续暴跌，其最主要的原因仍然是大小非问题。如果说，在今年的前九个月大小非是股市暴跌最主要推力的话，那么在进入第四季度以后，大小非就成为股市上涨的最主要阻力。大小非问题的根源是当年股改的重大失误，是对大小非利益的过度迁就和对流通股股东权益的过度漠视，是在股改刚刚推进不久就仓促地进行了新老划断并且形成了巨量的、市场难以承受的大小限，使得大小非与大小限叠加在一起给中国股市造成了难以想象的巨大冲击。在股改之初，我与管理层在股权分置改革的思路上就发生了重大分歧，以致在后来，我们的发言权被彻底剥夺，我们对股权分置改革的不同观点被彻底封杀，再加上人民币升值改变了整个市场的预期，错误的股改思路就堂而皇之地大行其道，最终酿成了中国股市的大患与大祸。因此，一直以来，我强烈地呼吁调整大小非政策，并不是像有些学者和有些官员所说的那样是不守承诺，而是要对错误的股改思路进行制度纠偏，是按照实事求是原则对股市进行重大的拨乱反正。不进行这种拨乱反正，股市就会失去长期希望，所有的救市政策就会治标不治本。但现在看来，这种纠偏已经没有可能，在这种情况下，大小非问题就只能由市场自行消化和自行解决，这不但需要一个漫长的过程，而且需要市场付出惨重的代价。政府的资金救市抵御不了大小非的疯狂抛售，况且政府的救市资金和神秘资金也不可能是无限的。在最近一次的市场反弹中，大小非大举套现就是一个明证。在全球金融危机愈演愈烈、产业资本资金严重匮乏的大背景下，套现就只能是大小非的唯一选择，况且大小非在目前点位套现仍然是获利丰厚。市场与投资者必须明白，在经济形势日益严峻的情况下，大非已没有必要再坚持51％的控股比例，25％甚至20％的持股比例就足以控制一个上市公司，这在欧美许多国家的市场实践甚至公司立法中已经有太多的例证。因此，在未来一个时期中，大小非的套现压力仍然会相当巨大，最近一个时期上市公司的管理层与大非大举套现就是一个最好的证明。2009年将是大小非解禁压力最大的一年，在这一年的7月和10月，大小非解禁的最高峰将会出现，每个月大小非的解禁量都相当于2008年全年的总和。这些因素与宏观经济的恶化结合在一起，就使得明年的中国股市很难走好，市场就仍然会处于风雨飘摇的动荡之中。
我对救市政策演变前景的第二个判断是，平准基金的推出希望渺茫。从理论上来说，平准基金是一种非常时期的非常救市手段，它在本质上并不符合市场经济原则，而且从台湾、韩国推出平准基金的实践来看，救市的效果只是短暂的，长期效果并不明显。但由于中国股市中有巨量大小非，而且大小非在解禁和减持的时间上又过于集中，因此从今年一月开始，我就一直在呼吁尽快推出平准基金来稳定股市。但将近一年的时间过去了，在市场的持续暴跌中平准基金一直不见推出，相反，在市场的抵抗性下跌中我们却不断地看到了神秘资金的影子，这种在当年股改时就被采用的方式又一次在中国股市出现，就使我对平准基金的推出越来越不抱有希望。救市资金暗中入市，可进出自如，低了就买，高了就抛，可以从中赚取差价；而如果采取平准基金的方式，那就只能买而不能卖，一旦卖出就会引起市场暴跌，这在某种程度上又会成为一种新的大小非，也会使救市政策陷入尴尬境地。因此，在我看来，除非市场出现剧烈的非理性下跌，否则就不会公开推出平准基金。而如果没有平准基金，市场就没有对冲大小非的资金实力和能力，市场的预期也就很难明朗，市场也会失去长期希望。
我对救市政策演变前景的第三个判断是，股指期货在现阶段已没有救市功能。在成熟的市场上，股指期货往往是领涨领跌；在不成熟的市场上，股指期货往往是助涨助跌。在基本面全面恶化的情况下，如果推出股指期货，那也不会起到多大的正面作用，而只能引起市场的大起大落。从市场的现实来看，现在推出股指期货已经是最佳时机，但由于前一时期推出融资融券引起股市暴跌，所以管理层对推出股指期货仍然犹豫彷徨，再加上南航权证在市场中出现的负面影响到现在还没有消失，就使得管理层对股指期货的推出仍然是投鼠忌器，迟迟不能有所作为。在这样的状况下，所谓的制度救市和发挥股市的资源配置功能就仍然是一句空话。
无论从哪个方面来说，稳定股市都成为当前稳定中国经济的一个基本前提，但稳定股市不能仅仅是一句空洞的口号，而应该是扎扎实实的对症下药的具体措施。药不对症，不但不会治病，还会产生副作用。前一阶段10位教授提出的救市建议，其出发点是好的，但建议带有浓厚的浪漫主义色彩，却不具有现实主义的可能与功效，因此不可能被政府采用。如果明年中国经济继续下滑，如果四万亿的投资见不到明显成效，如果上市公司的业绩出现进一步下跌，那么中国股市的未来前景就仍然难以乐观，迭创新低的过程就很难改变。我最为担心的情况是，救市政策始乱终弃，成为近年来“房地产新政”的翻版：在房产价格比现在低70％的时候出手打压房价，在房价翻了两番以后出手拉抬房价。如果这种情况在股市中出现，那就不仅是股市的悲哀，而且整个中国的悲哀。如果我对救市政策演变前景的上述判断正确，那么中国股市有效的救市牌就已经不多，市场不但没有反转可能，而且再创新低的过程也很难避免。市场与投资者应当明白，保持股市稳定并不是要推动股市上涨，更不是要推动股市大涨，因此在维稳的过程中，高抛低吸应当是最好的选择。而一旦基本面出现重大变数，就应当果断离场，以避免财产与财富遭受不应有的巨大损失。（
